公募REITs如何估值定价？实证深度分析八大原因

管理实用性、付入股增加倍数这四个不良影响REITs商业价倍数的数组透过分析妥善处理，然后于是又左至右叠加推算显露REITs市价。接下来我们分别对这四个数组透过分析。

2.1经营管理一个团队附加倍数

优秀的经营董事局一个团队可以为REITs基金才会的证明文件创造商业价倍数，反之则才会增加商业价倍数。由于该这两项是一个较难分析推算的数据资料，更多的是依靠定性分析，且因为里国的REITs零售商刚刚开始，都已获益足够多的数据资料和科学知识。所以现今我们为国内外REITs基金才会的经营董事局一个团队扣分主要是参照国外茁壮REITs零售商的科学知识，并融合国内外的实际持续性透过分析论述。

我们对于REITs基金才会的经营管理一个团队附加倍数评判主要基于表列出四个之外：

（一）REITs经营管理一个团队的领导层

1.1 职业道德和专业能力也

1.2 日本公司实质上的指称导情调和一个团队文化

1.3 整合多渠道的内外部人力能力也

（二）REITs经营管理一个团队关于REITs的业务范围战略思想规划设计和执行持续性

2.1 业务范围战略思想持续发展规划设计的可行性和合理性

2.2 业务范围的零售商定位及执行持续性

2.3 业务范围战略思想持续发展规划设计的整体达成最大限度

（三）REITs经营管理一个团队的后果经营管理能力也

3.1 多样复合股票的后果经营管理能力也

3.2 资产股票的后果经营管理能力也

3.3 资产重大项目日本公司的后果经营管理能力也

（四）REITs的整体休养生息高水平

4.1 REITs经营董事局的持续性

4.1.1 经营董事局安全性和独立性

4.1.2 经营董事局的房地产决策机采行

4.1.3 经营董事局一个团队以年前的指称导科学知识及名望

4.2 REITs并购和反并购的休养生息机采行

4.2.1 并购和反并购协议的设置

4.2.2 REITs证明文件份额比率上限协议

4.2.3 份额证明文件任命权协议

4.2.4 实质上经营董事局的否决协议

4.3 各方利益潜在矛盾的休养生息机采行

4.3.1 与经营董事局的业务范围往来

4.3.2 内外部房地产人的税付外交政策

根据REITs咨询的机构Green Street关于REITs经营管理一个团队能力也对于原先泽西州REITs商业价倍数的不良影响分析可分示意图，我们惟有对国内外REITs基金才会的经营管理一个团队附加倍数也使用20档次扣分采行，其里平均倍数为10分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为0%；最高者统称20分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为10%；最低统称0分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为-10%。如示意图右示意图：

（示意图2：REITs经营管理一个团队附加倍数） 2.2 人力人力板机百余人

概念上，在并未板机，及不考量税收不良影响（下同）时，佣金保证金流百余人也就是说融资化百余人。实践里，由于框架股票净付入与佣金的欠款间才会共存各有不同，框架股票买入价与基金才会市倍数亦有区别，即便不考量板机，融资化百余人与佣金保证金流百余人也多不相同。

国外REITs通常才会有对倒数第债的规定。如香港、原先加坡都要求REITs的倒数第债比百余人不超过50%。因此，有板机时，佣金保证金流百余人与融资化百余人才会有区别，区别的相对与利百余人大小和板机百余人之外。利百余人越低时，佣金保证金流百余人越高。另外，板机百余人也对结果有不良影响。

根据佣金也就是说框架股票净付入倍数贷款（不考量税收不良影响），我们可以用关系式来暗示，如下：

其里：

D是REITs的佣金保证金流百余人（Distribution Yield）

V是框架股票商业价倍数（Property Value）

C是框架股票的融资化百余人（Cap Rate）

G是REITs的担保比百余人（Gearing）

I是担保利百余人（Interest Rate）

从以上关系式，我们可以假设如下：

以上关系式即暗示了佣金保证金流百余人与融资化百余人和利百余人的关系，该关系均为粗略，其里与融资化百余人朝著，与利百余人成偏置。关系式两侧同时倍数C并透过简化，则有：

该式概述，当利百余人I小于融资化百余人C时，（C-I）>0，此时D>C，列于明佣金保证金流百余人受到板机功效增加了。当利百余人I少于融资化百余人C时，D-C如年前所述，REITs的人力人力板机百余人对于增强佣金保证金流百余人有较佳的效用。若零售商房地产人已过渡到了佣金保证金流百余人较长期内最大限度倍数，则REITs通过人力人力板机百余人也能不良影响REITs的市价。

2.3 运行经营管理实用性

在REITs零售商里，肯定才会有以外REITs基金才会相比其他的REITs基金才会运行经营管理效百余人更好，但是这种运行经营管理效百余人的区别性在原则上NAV推算每一次里并并未得到展现。我们以日常运行经营管理成本（OMC）/原则上NAV的比倍数来定量分析REITs的运行经营管理实用性。

根据国外零售商科学知识，这种运行经营管理实用性的区别性才会曾一度共存多年，所以在推算REITs商业价倍数的每一次里，我们才会根据特许经营权和保障类把REITs基金才会划统称两类，于是又分别根据每只REITs基金才会的日常运行经营管理成本（OMC）/原则上NAV的

比倍数，通过指称数函数弧线变数透过数据资料的渐进。（OMC）/原则上NAV的比倍数高于或低于平均倍数的，其对于REITs基金才会商业价倍数就较强增加或增加的不良影响。

由于国内外REITs零售商列车运行不长且REITs之外配套规则还在完善每一次里，数据资料的获益较少，现今还没有前提上基于国内外REITs零售商的特点，对于（OMC）/原则上NAV倍数对REITs商业价倍数不良影响透过正确性分析。所以现今我们先借鉴REITs咨询的机构Green Street对于原先泽西州REITs零售商的多年分析结果，对国内外REITs的（OMC）/原则上NAV倍数的不良影响持续性透过初步分析，在此之后随着数据资料的获益，我们才会逐步完善（OMC）/原则上NAV比倍数对REITs商业价倍数不良影响的分析假设式。

根据Green Street的假设式，我们惟有前提上（OMC）/原则上NAV倍数对REITs商业价倍数的小得多朝著不良影响比率是4%，小得多倒数第向不良影响比率是-3%。实际弧线及数据资料参照如下示意图右示意图：

（示意图3：运行经营管理实用性对原则上NAV不良影响） 2.4 付入股增加倍数

现今国内外REITs零售商还未有扩募入股股票依法，所以我们因故还是引用Green Street对于原先泽西州REITs零售商的分析结果，来分析REITs的扩募入股依法对于其二级零售商市价的不良影响持续性。

其推算关系式为：REITs市价=40%*入股后REITs市价+60%*入股年前REITs市价

根据国内外之外分析期刊（1），国内外A股上市日本公司入股政治事件才会给日本公司市价和股票计价带来值得注意的朝著不良影响，并显现出20%约莫的破纪录保证金流百余人。故我们前提上REITs再次发生入股股票政治事件后，也才会导致其市价相比较其入股年前市价下跌20%，如示意图右示意图：

（示意图4：REITs付入股增加倍数） 3、REITs市价到REITs将近计价

根据国外REITs零售商的运行持续性，REITs的二级零售商计价一般才会以REITs商业价倍数为里枢呈现显露波动，且REITs商业价倍数具备更好的安全性和合理性。不良影响国内外REITs基金才会计价波动的生存环境因素主要有数零售商无后果利百余人的推移、房地产人买入方针、较长期股息佣金保证金流、零售商心态等。

Nareits每年末才会面世一份REITWatch年末度分析报告，该分析报告里才会将原先泽西州的保障型式REITs统称16个岩石圈，分别为office，industrial，shopping centers，regional malls，free standing，apartments，manufactured homes，single family homes，diversified，health care，lodging/resorts，self storage，timber，infrastructure，data centers，specialty。该分析报告才会对每个岩石圈里的每只REITs产品在二级零售商上的计价和保证金流百余人持续性透过列式分析，也才会列示显露各个岩石圈的1年期，3年期和5年期的平均年化保证金流百余人持续性。

为了便于里较长期内房地产人在透过REITs二级零售商买入房地产时不大参照，我们才会以原先泽西州保障型式REITs零售商的各岩石圈的三年期平均年化保证金流百余人作为而今REITs二级零售商买入房地产的年化保证金流百余人参照倍数，于是又叠加国内外零售商不良影响生存环境因素的变更，以REITs市价为框架，推算显露12个年末后REITs的将近计价直通和12个年末内将近据统计保证金佣金。

二、国内外REITs基金才会市价的正确性分析

根据上述的REITs市价和REITs将近计价的概念分析，我们根据国内外9只令人吃惊REITs基金才会的筹募概述书、详细资料、季报、检验分析报告等资料，正确性推算显露9只REITs的NAV不作为参照倍数、原则上NAV、REITs市价和REITs将近计价直通。结果如下列于右示意图：

列于1：令人吃惊REITs市价，未来才会将近计价直通及据统计保证金佣金 数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、2022年1季度分析报告、Nareit、Green Street。

注：REITs市价是指称以2022年3年末31日为原则上日的市价，12个年末后REITs将近计价直通和12个年末内将近据统计保证金佣金也是以2022年3年末31日的REITs市价为框架透过的预测。

接下来，我们才会对这9只令人吃惊REITs基金才会的各个这两项的推算每一次透过分析。

1、融资支显露较长期内于是又加

根据这9只REITs基金才会的详细资料、季报、筹募概述书、检验分析报告里的数据资料和内容。我们分别推算显露各只REITs基金才会的全年NOI欠款，融资支显露较长期内于是又加欠款，以及因融资支显露较长期内于是又加所引来的NAV倍数的减半比率和欠款，如下列于右示意图：

列于2：融资支显露较长期内于是又加对NAV不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、2022年一季报

2、较长期NOI生育百余人较长期内于是又加

以该9只REITs基金才会最近检验分析报告里对于框架股票NOI生育百余人的前提上倍数为框架，我们根据自身科学知识和之外数据资料分析研判，才会得显露关于框架股票较长期NOI生育百余人的较长期内倍数，这个较长期内于是又加也才会对NAV倍数显现出不良影响，实际数据资料如下列于右示意图：

列于3：较长期NOI生育百余人较长期内于是又加对NAV不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告

3、股票复合后果生存环境因素

现今这9只令人吃惊REITs基金才会的上层股票都是框架设施重大项目，且都属于同一多种类型式，同一REITs基金才会支配的框架设施重大项目间的相互不良影响度较低。最近的框架设施检验分析报告在做市价时，也前提纵观了之外后果，故此处我们对于这9只REITs基金才会的股票复合后果都前提上为0，因故不考量REITs基金才会的股票复合后果生存环境因素。

4、经营管理一个团队附加倍数

根据REITs咨询的机构Green Street关于REITs经营管理一个团队能力也对于原先泽西州REITs商业价倍数的不良影响分析可分示意图，我们惟有对REITs经营管理一个团队附加倍数也使用20档次扣分采行，其里平均倍数为10分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为0%；最高者统称20分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为10%；最低统称0分，其前提上一致的对REITs商业价倍数的不良影响倍数为-10%。该9只REITs基金才会的经营管理一个团队附加倍数不良影响持续性如示意图右示意图：

列于4：经营管理一个团队附加倍数对原则上NAV不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、Nareit、Green Street

5、人力人力板机百余人

REITs基金才会的人力人力板机百余人对于增强佣金保证金流百余人有较佳的效用。若零售商房地产人已过渡到了较长期内佣金保证金流百余人最大限度倍数，则REITs基金才会通过人力人力板机百余人也能不良影响REITs的市价。参照表列出关系式：

根据该9只REITs基金才会的人力人力板机百余人、最大限度佣金保证金流百余人、融资化百余人和担保利百余人，测算显露人力人力板机百余人对于NAV市价的不良影响，如下列于右示意图：

列于5：人力人力板机百余人对原则上NAV不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告

6、运行经营管理实用性

根据Green Street的假设式，我们惟有前提上日常运行经营管理成本（OMC）/原则上NAV倍数对REITs商业价倍数的小得多朝著不良影响比率是4%，小得多倒数第向不良影响比率是-3%。该9只REITs基金才会的运行经营管理实用性不良影响弧线及数据资料如示意图列于右示意图：

示意图5：运行经营管理实用性对特许经营权股票原则上NAV不良影响 数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、Nareit、Green Street

示意图6：运行经营管理实用性对产权类股票原则上NAV不良影响 数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、Nareit、Green Street

列于6：运行经营管理实用性对原则上NAV不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、Nareit、Green Street

7、付入股增加倍数

现今国内外REITs零售商还未有扩募入股股票依法，所以我们因故还是引用Green Street对于原先泽西州REITs零售商的分析结果，来分析REITs的扩募入股依法对于其二级零售商市价的不良影响持续性。

其推算关系式为：REITs市价=40%*入股后REITs市价+60%*入股年前REITs市价

根据国内外有关A股上市日本公司入股政治事件对股票计价的不良影响并带来破纪录保证金流百余人的正确性分析分析报告，我们前提上入股后REITs市价才会相比较其入股年前市价下跌20%，则因扩募入股政治事件对REITs市价显现出8%的生育百余人，实际持续性如下列于右示意图：

列于7：付入股政治事件对REITs市价不良影响

数据资料缺少：2021年详细资料、筹募概述书、2021年检验分析报告、Nareit、Green Street

8、Nareit岩石圈较长期内年化保证金流百余人及国内外二级零售商不良影响生存环境因素变更

我们借鉴Nareit每个年末最近面世的REITWatch年末度分析报告里关于原先泽西州保障REITs各个岩石圈的三年期平均年化保证金流百余人的数据资料，作为而今REITs基金才会的二级零售商的年化保证金流百余人参照倍数。该年化保证金流百余人参照倍数由据统计保证金佣金，融资比高和REITs市价推移三以外包含。

在以2022年3年末31日的REITs市价为框架推算其将近计价的每一次里，我们因故前提上该9只REITs基金才会的上层股票持续性、经营管理一个团队、运行经营管理实用性、人力人力板机百余人等都已再次发生实质性推移，且并未再次发生付入股依法，故REITs市价推移对年化保证金流百余人参照倍数的不良影响惟有忽略不计。在此之后随着季报，半详细资料，检验分析报告等最近资料的面世以及付入股等重大政治事件的再次发生，我们才会及时变更REITs市价推移和其前提上一致的年化保证金流百余人参照倍数。

在这9只REITs基金才会里，其里2只参照的是Nareit的 Industrial岩石圈三年期平均年化保证金流百余人，5只参照的是Nareit的 Infrastructure岩石圈三年期平均年化保证金流百余人，2只参照的是Nareit所有保障型式REITs的三年期平均年化保证金流百余人。另外，由于原先泽西州零售商与里国零售商在经济外交政策、房地产方针、监管规则等之外较强区别性，所以我们在对国内外REITs基金才会透过计价将近的每一次里，也才会将国内外零售商不良影响生存环境因素填充先取来。实际持续性如下列于右示意图：

列于8：Nareit岩石圈较长期内年化保证金流百余人及国内外零售商不良影响生存环境因素变更 数据资料缺少：2021年详细资料、2022年第一季度季报、筹募概述书、2021年检验分析报告、2022年1季度分析报告、Nareit、Green Street

注：原先泽西州现今尚有以高速公路为框架股票的保障型式REITs，所以我们现今以Nareit所有保障型式REITs的3年期平均年化保证金流百余人作为沪杭甬和广州广河两只REITs基金才会的二级零售商保证金流百余人参照倍数。

三、 对REITs零售商里较长期分析和展望

1、 零售商较长期计价已适度复归，1-3个年末等价内才会显露现须要固定式机才会

我们未必认为自上次8年末上旬以来的REITs计价持续上行在时则和波幅上与零售商无后果保证金流百余人折返不大比拟，同时REITs所前提上一致的高品质框架设施股票在全局生存环境承压历史背景下也展现显露了固定式商业价倍数。

我们未必认为在此之后显现出2022年一季度保证金流佣金（若有）的以外房地产人获利全身而退和二季度保证金流佣金（若有）的较长期内变更，以及6年末份首批试点重大项目的战略思想房地产人解禁对流通盘的有效扩大，整体资金结构上半年在曾一度和较长期间更趋均衡，这一变更每一次里也才会须要显露现固定式机才会。

考量到零售商无后果利百余人高水平折返对股票商业价倍数本身不大承托，以及的机构房地产人对于REITs的固定式需求仍相当源源不绝，我们未必认为即便在此之后再次发生计价变更，其波幅也不才会太大。

2、 里期等价REITs零售商将延续较高景气度

里国REITs零售商位处步伐阶段，现今标的供给仍相比小于潜在需求。未来才会一段时间，我们未必认为REITs零售商将继续有序扩容，一之外在原先股票类别上上半年看见原先重大项目发行，另一之外对于存量重大项目扩募的配套外交政策也已面世了审定稿，在此之后REITs零售商将构建积极而稳妥的扩张，因此仍将延续较高的产品质量和稀缺性，这对于计价也是一种强而有力承托。

从房地产人角度，我们一之外提议高度重视REITs基金才会上层股票的获利能力也和各大类股票品类的零售商固定式特性，一之外也提议高度重视对于REITs零售商采行度化建设的之外推先取（例如4年末15日沪深买入所颁布的《公开筹募框架设施证券房地产基金才会（REITs）业务范围指称引第3号——原先购入框架设施重大项目（实行）》（审定稿）），整体上我们未必认为里国REITs的固定式商业价倍数将稳步增强。

（作者简介：姜海中，资产房地产领域各行各业，专注于国内外外REITs的一二级零售商分析和房地产。）

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